對(duì)于龍?jiān)ㄔO(shè)（600491.SH，現(xiàn)ST龍?jiān)┑耐顿Y者而言，這個(gè)春天注定不平靜。從業(yè)績(jī)巨虧到被實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)警示，從籌劃近三年的國(guó)資入主戛然而止到正式啟動(dòng)存量PPP資產(chǎn)處置，一系列重大事件將這家老牌建筑民企推向了命運(yùn)的十字路口。

然而，危機(jī)從來(lái)都是“?！迸c“機(jī)”并存。跳出龍?jiān)ㄔO(shè)的個(gè)案，將目光投向整個(gè)建筑行業(yè)的宏觀圖景，會(huì)發(fā)現(xiàn)其所遭遇的并非孤例，而是行業(yè)深度調(diào)整期的縮影。此次主動(dòng)處置PPP資產(chǎn)，既是被迫的自救，更是順應(yīng)趨勢(shì)的戰(zhàn)略“斷腕”——不僅有助于緩解眼下的流動(dòng)性枯竭，更是一次對(duì)商業(yè)模式的重塑。

行業(yè)寒冬：民營(yíng)建筑企業(yè)的“至暗時(shí)刻”

當(dāng)下建筑行業(yè)正在經(jīng)歷怎樣的考驗(yàn)？中誠(chéng)信國(guó)際在2026年2月發(fā)布的行業(yè)展望中用了一個(gè)頗為扎心的詞——“穩(wěn)定弱化”。預(yù)計(jì)2026年建筑業(yè)總產(chǎn)值或?qū)⒀永m(xù)負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，且這種負(fù)增長(zhǎng)并非短期波動(dòng)，而是行業(yè)進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代的必然結(jié)果。

在這一輪深度調(diào)整中，最難受的無(wú)疑是民營(yíng)企業(yè)。與擁有雄厚資金和信用優(yōu)勢(shì)的央企、地方國(guó)企不同，民營(yíng)建筑企業(yè)面臨著三重?cái)D壓：一是市場(chǎng)的擠壓；二是資金的擠壓；三是利潤(rùn)的擠壓。2025年前三季度，行業(yè)新簽合同金額跌幅持續(xù)擴(kuò)大，利潤(rùn)降幅甚至高于收入降幅。

對(duì)于大量布局PPP項(xiàng)目的民企來(lái)說(shuō)，困境更是加倍：前期巨額投入沉淀了大量資金，回報(bào)周期遠(yuǎn)超預(yù)期，而在地方政府財(cái)政承壓的大背景下，回款的不確定性被無(wú)限放大。宏觀經(jīng)濟(jì)下行、房地產(chǎn)探底、基建投資承壓、地方化債——所有這些宏觀風(fēng)險(xiǎn)最終都匯聚到了企業(yè)脆弱的資產(chǎn)負(fù)債表上。

龍?jiān)ㄔO(shè)正是這種大環(huán)境下的典型樣本。公司2025年歸母凈利潤(rùn)虧損25.86億元，債務(wù)逾期達(dá)12.06億元，短期償債壓力巨大。這更是行業(yè)系統(tǒng)性困境的投射。

在龍?jiān)ㄔO(shè)之前，已有多家建筑企業(yè)面臨同樣的困境并選擇了相似的路徑。“處置存量PPP資產(chǎn)、盤活現(xiàn)金流”正在成為行業(yè)標(biāo)配。

南寧那考河項(xiàng)目：從PPP到TOT的平穩(wěn)轉(zhuǎn)換。2026年3月，南寧市那考河項(xiàng)目完成了歷史性的交接。這是全國(guó)首個(gè)內(nèi)河流域治理PPP項(xiàng)目。該項(xiàng)目通過(guò)TOT（轉(zhuǎn)讓-運(yùn)營(yíng)-移交）模式，將運(yùn)營(yíng)權(quán)移交給市屬國(guó)企廣西金水建設(shè)開(kāi)發(fā)有限公司。

這個(gè)案例傳遞了一個(gè)清晰的信號(hào)：對(duì)于進(jìn)入穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)期的優(yōu)質(zhì)PPP資產(chǎn)，國(guó)資接盤的路徑是通暢的。那考河項(xiàng)目從PPP到TOT的轉(zhuǎn)換，驗(yàn)證了“社會(huì)資本建設(shè)培育—國(guó)資接盤運(yùn)營(yíng)”這一商業(yè)閉環(huán)的可行性。對(duì)龍?jiān)ㄔO(shè)而言，這意味著其首批14個(gè)PPP項(xiàng)目的處置，并非無(wú)先例可循的“冒險(xiǎn)”，而是有成熟模式可依的“常規(guī)操作”。

行業(yè)共性選擇：從“重資產(chǎn)持有”走向“輕重結(jié)合”。放眼更廣的范圍，PPP項(xiàng)目公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓、應(yīng)收款收益權(quán)轉(zhuǎn)讓、質(zhì)押融資、資產(chǎn)證券化（ABS）等多元化的資產(chǎn)盤活方式，都已為行業(yè)所廣泛接受。越來(lái)越多的企業(yè)意識(shí)到，在流動(dòng)性為王的當(dāng)下，“持有”不再等于“擁有”，“變現(xiàn)”才是硬道理。

行業(yè)權(quán)威評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)指出，2026年建筑企業(yè)的投資將重點(diǎn)聚焦城市更新、電力水利等領(lǐng)域，而傳統(tǒng)PPP項(xiàng)目的“投、建、運(yùn)”一體化模式正在經(jīng)歷結(jié)構(gòu)性調(diào)整。龍?jiān)ㄔO(shè)此次選擇折價(jià)出讓部分項(xiàng)目的收益權(quán)或股權(quán)，本質(zhì)上是對(duì)這一行業(yè)新范式的主動(dòng)適應(yīng)。

自救軌跡：龍?jiān)ㄔO(shè)這幾年做了什么？

回顧龍?jiān)ㄔO(shè)近幾年的自救歷程，可以說(shuō)是一波三折、步步驚心。

第一步：引入杭州國(guó)資的戰(zhàn)略嘗試?；I劃近三年的“控股股東股份轉(zhuǎn)讓+定增”方案，曾給市場(chǎng)帶來(lái)極大的信心提振——杭州交通投資集團(tuán)承諾以18.46億元認(rèn)購(gòu)定增股份，入主后將成為公司控股股東。在定增推進(jìn)過(guò)程中，公司確實(shí)獲得了一定的階段性紅利：2024年12月，通過(guò)杭交投的資源導(dǎo)入，龍?jiān)ㄔO(shè)陸續(xù)獲得了杭州西站樞紐振華西路道路工程等系列當(dāng)?shù)赜唵?。市?chǎng)一度預(yù)期，定增落地后公司將成為杭州國(guó)資唯一擁有建筑總承包特級(jí)資質(zhì)的上市平臺(tái)，打開(kāi)巨大的想象空間。

然而，天不遂人愿。 由于定增周期過(guò)長(zhǎng)，行業(yè)環(huán)境持續(xù)變化，認(rèn)購(gòu)方投資策略調(diào)整，加之證監(jiān)會(huì)注冊(cè)批復(fù)即將于2026年5月到期，這一籌劃數(shù)年的方案最終宣告終止。外部輸血通道暫時(shí)關(guān)閉，倒逼公司不得不啟動(dòng)“內(nèi)部造血”機(jī)制。

第二步：內(nèi)部資產(chǎn)盤活的被動(dòng)加碼。事實(shí)上，在本次大規(guī)模處置PPP資產(chǎn)之前，龍?jiān)ㄔO(shè)已經(jīng)啟動(dòng)了資產(chǎn)盤活動(dòng)作。2025年一季度，子公司大地鋼構(gòu)的政府收儲(chǔ)為公司貢獻(xiàn)了2.51億元的一次性資產(chǎn)處置收益。此外，隨著地方政府化債政策的推進(jìn)，公司的合同資產(chǎn)持續(xù)壓降，信用減值一度由損失轉(zhuǎn)向收益。這些信號(hào)表明，公司的歷史訂單正在逐步出清，應(yīng)收類項(xiàng)目的減值計(jì)提壓力有望得到緩解。

第三步：不得不走的“斷腕”之路。在12.06億元債務(wù)逾期、短期流動(dòng)性極度緊張的情況下，等待已無(wú)出路。2026年4月底，公司正式發(fā)布授權(quán)處置PPP資產(chǎn)的公告，擬在2026年度處置不超過(guò)30億元的PPP項(xiàng)目資產(chǎn)，首批涉及14個(gè)項(xiàng)目，目標(biāo)回收資金15-20億元。這既是一次“斷腕求生”，也是一種理性權(quán)衡——用未來(lái)部分收益的折價(jià)，換取當(dāng)前的確定性生存。

財(cái)務(wù)與經(jīng)營(yíng)影響：短期陣痛與長(zhǎng)期破局

經(jīng)營(yíng)層面從“超重資產(chǎn)”到“減負(fù)前行”。過(guò)去幾年，龍?jiān)ㄔO(shè)的經(jīng)營(yíng)模式存在一個(gè)結(jié)構(gòu)性的矛盾：作為一家施工企業(yè)，卻承擔(dān)了過(guò)多的投資職能。超過(guò)400億元的存量PPP資產(chǎn)沉淀，使得公司更像一家基礎(chǔ)設(shè)施投資公司，而非單純的建筑商。這種“超重資產(chǎn)”模式在市場(chǎng)上升期可以帶來(lái)超額回報(bào)，但在下行期的殺傷力也是巨大的——資金被鎖定在長(zhǎng)達(dá)10-20年的項(xiàng)目中，流動(dòng)性幾近枯竭。

本次資產(chǎn)處置，意味著公司正在進(jìn)行一次戰(zhàn)略性的“瘦身”。通過(guò)出讓部分PPP項(xiàng)目的股權(quán)或收益權(quán)，公司將減少對(duì)長(zhǎng)周期投資的依賴，回歸以EPC（工程總承包）為主的輕資產(chǎn)模式。這有助于釋放被占用的管理資源和信用額度，讓公司重新聚焦建筑主業(yè)的招投標(biāo)與施工。正如公司公告所言，“隨著信用修復(fù)，公司主業(yè)承接能力有望逐步恢復(fù)”。

財(cái)務(wù)層面以空間換時(shí)間，緩解資金窒息。從財(cái)務(wù)角度看，本次資產(chǎn)處置的緊迫性更加突出。

截至2025年末，公司賬面短期借款41.01億元、一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債29.60億元，而2026年到期的債務(wù)合計(jì)高達(dá)37.02億元——這幾乎是公司2025年全年?duì)I收（44.31億元）的84%。與此同時(shí)，公司處于凍結(jié)狀態(tài)的資金近8900萬(wàn)元，流動(dòng)性已近乎“窒息”。

首批14個(gè)項(xiàng)目的凈資產(chǎn)為31.67億元，公司按不低于70%的折扣率測(cè)算，目標(biāo)回收資金15-20億元。這筆資金到位后，將直接用于：補(bǔ)充流動(dòng)性，緩解逾期債務(wù)壓力，恢復(fù)基本運(yùn)轉(zhuǎn)；優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，與金融機(jī)構(gòu)協(xié)商展期，降低短期償債高峰；保障項(xiàng)目履約，避免在建項(xiàng)目停工引發(fā)的連鎖違約。

與此同時(shí)，公司還在推進(jìn)與建設(shè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的展期談判，如果資產(chǎn)處置資金能夠及時(shí)到位，債務(wù)化解的“多米諾骨牌”可能被逐步推正。

資產(chǎn)處置并非沒(méi)有代價(jià)。公司明確承認(rèn)，本次處置“將階段性對(duì)公司當(dāng)期凈利潤(rùn)造成一定的折損影響”。這種折損主要來(lái)源于兩部分：一是轉(zhuǎn)讓價(jià)格相對(duì)于賬面價(jià)值的折價(jià)（不低于70%的折扣率）；二是對(duì)未來(lái)12億元預(yù)期凈利潤(rùn)的“讓渡”。

然而，在生死面前，利潤(rùn)表的“面子”顯然要讓位于資產(chǎn)負(fù)債表的“里子”。這筆交易的實(shí)質(zhì)是：用賬面利潤(rùn)的短期折損，換取15-20億元的現(xiàn)金流，以度過(guò)償債高峰。從純商業(yè)邏輯看，這是一個(gè)理性的選擇——如果無(wú)法跨越眼前的流動(dòng)性懸崖，未來(lái)12億元的預(yù)期利潤(rùn)也將化為泡影。

龍?jiān)ㄔO(shè)的故事，是一個(gè)關(guān)于時(shí)代、周期與企業(yè)命運(yùn)的典型樣本。

在過(guò)去十年P(guān)PP狂飆突進(jìn)的年代，以龍?jiān)獮榇淼拿駹I(yíng)建筑企業(yè)展現(xiàn)了民營(yíng)資本的銳意與擔(dān)當(dāng)。但當(dāng)潮水退去、政府“買單”能力弱化、行業(yè)進(jìn)入縮表周期時(shí)，民營(yíng)體制下有限的融資能力和資本厚度，難以支撐如此龐大的資產(chǎn)池。

此次處置PPP資產(chǎn)，是龍?jiān)ㄔO(shè)選擇直面損失、切割歷史包袱、回籠現(xiàn)金、保住主體信用。

這雖然是一次帶有陣痛的轉(zhuǎn)身——ST的帽子可能還要戴一段時(shí)間，股價(jià)的低迷一時(shí)難以扭轉(zhuǎn)——但在這個(gè)過(guò)程中，龍?jiān)ㄔO(shè)展現(xiàn)出了一家老牌上市公司應(yīng)有的決斷力和執(zhí)行力：當(dāng)斷則斷，不再糾結(jié)。

對(duì)于投資者而言，與其糾結(jié)于短期的虧損與ST的標(biāo)簽，不如關(guān)注一個(gè)更本質(zhì)的問(wèn)題：當(dāng)這15-20億元資金落地延伸到股權(quán)與業(yè)務(wù)層面、當(dāng)公司的信用逐步修復(fù)——這家擁有超過(guò)400億元潛在資產(chǎn)盤活空間的公司，能否迎來(lái)資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)與估值的重演？

答案也許仍需要時(shí)間揭曉，但至少?gòu)摹皵嗤蟆钡倪@一刻起，龍?jiān)ㄔO(shè)已經(jīng)走在了一條更加務(wù)實(shí)的道路上——活下去，然后才有資格談未來(lái)。

編輯：ZXSD07